编者按：《金融稳定与宏观审慎：理论框架及在中国的应用》此前已经由中国金融出版社出版发行。该书通过系统的理论和实证分析，重新审视了金融稳定和系统性风险的理论基础，并对金融稳定和宏观审慎之间的关联机制和内在逻辑进行了结构性重建。作者马勇是中国人民大学财政金融学院副教授、重阳金融研究院研究员。他长期专注于宏观金融理论及其微观基础（金融发展、金融稳定、货币政策、金融监管）等问题的研究，今天我们特刊发本书第二章第三节《宏观审慎的政策框架与实施方案：结构性重建》的内容，与读者共享。
在传统的基于价格稳定的货币政策和基于微观审慎的金融监管之间，存在一块理论和政策实践上的“空白地带”，这一“空白地带”到处潜伏着可能诱发系统性金融风险的各种因素。尤其是在现代经济和金融体系下，随着全球金融体系的加速膨胀，这块“空白地带”越来越大，逐渐成为影响宏观经济和金融稳定的主要风险来源。可以预期，在理论上的空白得到有效弥补之前，政策操作上的盲区还将一直存在。
正如过去历次重大的经济理论进展所呈现的那样，令人沮丧的经济形势和政策困境向来是孕育新思想的温床。而在此轮来势汹汹的全球金融危机面前，改革——不论是经济理论，还是政策实践——实际上已经成为一种无法回避和刻不容缓的现实需要。如何溯本清源地革除理论上的误区和实践上的积弊，重建有助于宏观经济和金融体系长期稳定的新型政策框架，成为摆在学者和实践家面前的一项紧迫任务。
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宏观审慎政策框架的基本原则
一个有效的宏观审慎政策框架必须满足以下基本标准：一是具有清晰的目标，并围绕这个目标进行相关资源的整合，形成分工明确、责任清晰和协调一致的组织结构；二是具有可置信的政策工具和手段，即政策当局的行为必须具有公信力和透明度，并且拥有足够的资源和能力（工具和手段）来为其目标服务；三是政策实施机制的灵活性和灵敏度，即在面对复杂多变的情况和结构变化时，宏观审慎政策框架必须能及时地做出调整，以确保在新的环境下仍能实现预期的政策目标；四是政策实施的经济性问题，即政策行为本身是一项有成本的活动，一个有效的宏观审慎政策框架应该尽量减少不必要的成本支出，提高管理和决策的效率。
根据上述基本标准，一个有效的宏观审慎政策框架应该遵循以下四个方面的基本原则：
一是目标性原则，即宏观审慎政策框架应该紧紧围绕其管理对象和目的——防范系统性风险和降低产出损失——来组织和开展工作，宏观审慎政策框架中的每一个组成部门也必须明确其在整个系统性风险管理图谱中的位置和具体目标。
二是透明度原则，即为了增强政策框架的可信度和公信力，宏观审慎管理的目标、规则和决策程序等应该尽可能公开并加强与外界的沟通，从而稳定市场参与者的预期，减少金融机构应对政策变化所带来的不确定性影响，以及尽量消除政策传导机制中的各种政治和机构阻力。
三是灵活性原则，即宏观审慎政策框架在组织架构、决策程序和实施规则等方面，应该充分考虑经济和金融环境可能变化所带来的潜在影响，并通过及时的反馈调整来主动适应这些变化。在实施规则方面，政策制定者应该在规则和相机抉择之间寻求一个合适的平衡点，确保宏观审慎政策的制定和实施始终与现实的情况和要求保持一致。
四是经济性原则，即宏观审慎政策框架一方面应该提高管理和决策的效率，以更加集约的方式来组织和管理自身，尽量减少运行成本和协调成本，同时注意宏观审慎政策对整个金融体系运行效率和资源配置效率的影响，有效降低道德风险，并使危机救助成本最小化。
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宏观审慎政策框架的基本结构
总体来看，一个完整的宏观审慎政策框架应该包括以下三大基本模块（图1）：一是旨在探测系统性风险的早期预警系统，这一体系有助于政策当局及时发现潜在的问题，并为后续的宏观审慎决策和工具运用提供依据（信息基础）；二是旨在对正在发生的失衡进行纠正的宏观审慎管理体系，这一体系主要由基于总量调节的货币政策工具、基于结构调节的金融监管工具以及其它工具（如财政、税收工具等）构成；三是旨在控制危机成本和影响的危机处置方案，该方案提示政策当局，一旦面临突发性或不可避免的金融危机时，应该采取何种政策路径以及时遏制危机并尽快重返稳定轨迹。
从功能上看，在上述三大基本模块中，第一大模块主要致力于“发现失衡”，第二大模块主要致力于“纠正失衡”，而第三大模块则主要致力于降低已发生危机的成本。从管理过程上看，上述政策框架全面覆盖了从危机前到危机后的主要宏观审慎政策议题。
图1宏观审慎政策框架：结构性概览
应该指出，由于宏观审慎的主要目标是“防患未然”，因此，在上述三大基本模块中，前两大模块，即早期预警和宏观审慎管理，应该成为整个宏观审慎政策框架的核心。在现实的政策操作中，前两大模块应该被视为前后相继、不可分割的统一整体。这一整体内涵地包括了宏观审慎管理核心框架的三大基本要素：一是宏观审慎分析，即根据一国经济金融体系的特点，确定分析指标，通过早期预警系统、压力测试等方法，对宏观经济周期的趋势和金融体系的整体风险状况做出判断；二是宏观审慎工具选择，即根据系统性风险的积累程度和相关失衡的性质，选择针对性的宏观审慎工具或建立合适的政策工具组合；三是宏观审慎政策实施，即通过宏观审慎工具、微观监管工具以及财税工具等的协调组合，实现预期的调控目标。上述三个方面的内容环环相扣，相互影响，相互决定。
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值得注意的是，在本文所界定的宏观审慎政策框架中，宏观审慎的政策工具不仅包括通常意义上的宏观审慎监管，还包括货币政策、汇率政策、财政政策等宏观经济政策。在宏观审慎层面，中央银行可以在一个全周期视野下，通过纳入对金融稳定的考虑来实施更加具有前瞻性和动态性，同时也更加对称的货币政策。相比传统意义上的货币政策，基于稳定的货币政策在防范系统性风险方面具有重要作用，并且有助于增加政策调控的弹性，这也是本文将其界定为宏观审慎“支柱”之一的重要原因。在实践中，根据目标和工具所存在的性质差异，货币政策通常更适合于解决“总量失衡”问题，而金融监管则更适合致力于解决“结构失衡”问题。作为“总量支柱”的货币政策和作为“结构性支柱”的金融监管同时进入政策框架，不仅丰富了政策框架的可选工具集，而且使得政策工具的运用能够更好地与具体的失衡对象相匹配[对于某些早期的局部性失衡，可能运用某个针对性的金融监管工具就已经足够；而对于那些日益明显的和严重的系统性失衡，则可能需要运用一组工具。正是金融监管工具的这种针对性和灵活性，使其能够更为从容地应对各种结构性问题，并且减轻了货币政策在某些情况下的“两难决策”和政策负担。]。汇率政策在促进金融稳定方面也能发挥重要作用，特别是在资本流动的管制和促进外需增长方面。对于财政政策而言，财政部门可以通过调整房地产交易税、证券交易印花税、利息税等方式减缓特定领域的泡沫程度，从而在促进结构性金融稳定方面发挥独特作用。此外，此轮全球金融危机在欧洲的影响表明，国家财政的中长期稳健性对于一国金融体系的稳定至关重要，而且大部分金融危机造成的成本实际上最终也是由国家财政来买单的，因此，财政政策的影响在一个整体的宏观审慎框架中是不可或缺的。
此外，需要特别指出的是，宏观审慎政策框架的运作并不是一个孤立和封闭的过程，而是内涵地包括着宏观审慎政策与微观审慎监管、信贷政策、财政政策和税收政策等的协调与搭配，以及这些政策所赖以运作的制度基础，如市场基础设施、金融安全网设计、监管体制安排、政策协调机制、决策程序、国际合作等。这些制度基础不仅构成了宏观审慎政策框架运行的内外部环境，而且对宏观审慎政策的实际效果具有深刻影响。一种理论上的宏观审慎政策方案只有在具备了相应的制度基础之后，才具备实施的可行性和可信度，也才能达到预期的政策目标。反之，如果宏观审慎政策框架的设计缺乏相应的制度支持，甚至与现行的制度基础相冲突，那么，即便是良好设计的政策方案，也难以达到预期的政策效果。
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宏观审慎政策框架的实施方案
根据上文所建立的宏观审慎政策框架，宏观审慎政策的实施环节主要包括以下步骤：一是建立相关指标体系，对系统性风险的动态情况进行持续监测；二是综合运用定量和定性手段，对系统性风险或潜在的金融脆弱性进行评估；三是当预警信号发出后，及时采取行动对金融体系的失衡情况进行纠正；四是当金融危机突发性地或者不可预料地发生时，运用有效的政策措施来控制危机的蔓延和深化。
根据风险管理流程理论，上述四个步骤中的步骤一可归纳为“风险识别”，步骤二可归纳为“风险评估”，步骤三和步骤四可归纳为“风险管理”——其中，步骤三属于事前的风险管理，而步骤四则属于事后的风险管理。不同风险管理流程阶段的主要目标和任务可由图2加以描述。
图2宏观审慎框架下的风险要素与管理流程
首先，从风险的识别来看，主要是从截面视角（截面分析）和时间视角（时序分析）两个维度对影响系统性金融稳定的相关因素进行分析，包括金融体系的内生性风险、溢出路径和转化条件，以及宏观经济条件、突发性事件和自然灾害的影响等。其中截面视角主要针对整个金融体系在某个特定时点上的风险分布状态，包括金融机构之间的相互关联性及共同持有的风险敞口，以及具有系统重要性的单家机构对市场波动和流动性的影响。相比之下，时间视角主要针对金融体系的顺周期性，即系统层面的风险如何随着时间的推移，通过金融体系内部以及金融与实体经济之间的作用关系而被放大。从风险传播途径来看，期限错配（流动性）和杠杆化（偿付能力）是系统性金融风险存在的两种基本途径。
其次，从风险的评估来看，主要是在给定宏观审慎政策当局的风险偏好和容忍度的基础上，通过一系列定性和定量的分析，如金融稳健性指标、压力测试、早期预警模型等，对金融体系的风险状态进行评价。为对金融体系的整体风险状况进行科学判断，充分获取市场信息非常重要。在信号提取的过程中，应注意相关政策工具的传导机制可能会随着金融中介活动和金融体系结构的改变而发生变化。金融失衡和风险暴露不是在实体经济各部门和金融中均衡发生，这些迹象可能在局部性或部门性的水平上表现得更为明显。政策工具的目的在于使政策措施能够有针对性地应用于特定部门，但以特定市场为目标的措施可能会引发其它领域的失衡。例如，对特定部门贷款的限制可能会导致其它部门信贷的过度宽松；对银行杠杆的普遍约束可能会减少银行信贷，但会增加证券发行的规模；等等。此外，介于金融机构和市场化信贷之间的金融创新、兼并重组和信贷在以机构为主还是以市场为主之间的变化可能会难以预料地改变风险分布状况。上述金融体系中的动态机制可能会对整体经济产生影响。因此，为达到逆周期操作的目的，宏观审慎政策工具要动态地加以调整，调整既可以发生在风险正在形成的繁荣期，也可以发生在信用紧缩风险增加的萧条期。在这种调整过程中，还应考虑到繁荣期和萧条期不同的风险机制，以及这种转变过程中风险偏好的急剧变化。
最后，从风险的管理来看，事前的风险管理主要是“预防性”的，而事后的风险管理则主要是“应对性”或者“修复性”的。前者试图通过事先采取常规性的政策工具来抑制系统性风险的过度积累，而后者则是在风险事件发生以后，通过采取必要的政策措施来防止系统性风险的蔓延或避免产出损失的扩大。从截面视角来看，预防性的宏观审慎工具包括适度扩大监管范围、对具有系统重要性的机构加强监管、改进对交易对手的风险计量方式、完善市场基础设施建设等；从时间视角来看，预防性的宏观审慎工具主要包括建立逆周期的资本缓冲和动态拨备制度，以及各种杠杆管理工具等。宏观审慎性管理的应对性政策工具主要包括金融安全网、财政援助和中央银行的流动性支持等。金融安全网的优点是方便快捷和容易实施，但通常救助资金的规模和范围比较有限。财政援助通常受制于漫长的政治决策过程，并且常常因为“使用纳税人的钱为冒险的银行家买单”而饱受质疑。中央银行的流动性支持相对比较灵活，存在多种选择模式，但基本上都难以回避道德风险问题，实践中各国央行对此类工具的使用大多奉行“建设性模糊”（constructivambiguity）的态度。
总体来看，宏观审慎政策框架的核心是通过建立一整套的制度机制，从事前、事中和事后全程实现对系统性风险的有效管理。在管理系统性风险的过程中，应设计一整套适合本国国情的宏观审慎指标，重点 中国人民大学重阳金融研究院（人大重阳）成立于年1月19日，是重阳集团董事长裘国根先生向母校捐款2亿元并设立教育基金运营的主要资助项目。
作为中国特色新型智库，人大重阳旨在把脉金融，钻研学术， 目前，人大重阳被中国官方认定为G20智库峰会（T20）共同牵头智库、中国金融学会绿色金融专业委员会秘书处、“一带一路”中国智库合作联盟常务理事、中国-伊朗官学共建“一带一路”中方牵头智库。年来，人大重阳连续三年被选入由美国宾夕法尼亚大学推出的、国际公认度最高的《全球智库报告》的“全球顶级智库强”（仅七家中国智库连续入围）。
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